Osinkokevät lähestyy markkinatunnelmaltaan vaisussa Euroopassa: liiketoimintaympäristöön ovat vaikuttaneet taloudellisen kasvun, pankkitoiminnan, valtionlainojen, euron ja poliittisen luottamuksen kriisit. Talouskasvu on hyytynyt, työttömyysaste on kohonnut ja luottamus koko finanssijärjestelmään on horjunut. Kaikesta huolimatta eräs pohjoismainen finanssikonserni on juuri nyt kaikkien aikojen parhaassa vedossaan. Suhdanteesta riippumatta tämä kotimainen pörssiyhtiö on monella mittarilla tarkasteltuna laadultaan selvästi ylitse muiden.
Kyseessä on finanssikonserni nimeltä Sampo, joka takoi jo Kalevalassa rahaa omistajilleen. Sama meno näyttää jatkuvan myös pörssissä: peräänkuulutettu sijoittajanvastuu ei näytä toteutuvan kovin hyvin ainakaan pohjoismaisella pankki- ja vakuutussektorilla, jota Sampo markkina-asemaltaan johtavana toimijana kiistatta edustaa.
Tässä merkinnässä ei ole tarkoitus paneutua Sampo-konserniin yritysesittelyn muodossa, koska olen tehnyt sen blogissani jo aiemmin OMXH:n parhaita yhtiötä käsittelevässä kirjoitussarjassa ja omia Sampo-ostojani koskevassa merkinnässä. Kalenterivuoden vaihtuessa on kuitenkin mahdollista todeta, että Sampo saavuttaa jatkuvien liiketoimintojensa osalta ennätystuloksen tilikaudella 2012. Hyvin on käynyt myös osakekurssille: yhtiön markkina-arvo saavutti kaikkien aikojen korkeimman noteerauksensa syksyllä 2012, mitä uskalsin ennakoida viime kesänä.
Tämänkertaisen merkinnän anti liittyy osinkotuottoon, jonka osalta Sampo on mielestäni kotimaisen pörssin laadukkain esimerkki. Olen esitellyt ajatuksiani osingoista yleisellä tasolla ja pitkän kaavan mukaan aiemmassa blogimerkinnässäni. Kertaus on kuitenkin opintojen äiti: mielestäni osinko on osuus yhtiön voitollisesta tuloksesta, joka jaetaan yhtiön osakkeenomistajille. Edellisessä lauseessa on uskoakseni syytä pitää paino sanalla ”tuloksesta”. Tämän mukaan osinkoa ei voida jakaa lainkaan, jos yhtiö ei harjoita pidemmän päälle voitollista liiketoimintaa. Pörssiyhtiön tuloksentekokyky onkin eräs sijoituskriteeri, josta ei ole järkevää joustaa kovinkaan usein.
Toinen varsin merkittävä käsite osinkosijoittamiseen liittyen on pörssiyhtiön harjoittama osingonjakosuhde eli osakekohtaisen osingon osuus yhtiön vuosituloksesta. Jakosuhde peilaa yritystoiminnan rahoitukseen eli pääomarakenteeseen liittyvää politiikkaa. Käytännössä kyse on valinnoista: Jaetaanko vuotuiset voittovarat pääsääntöisesti osinkojen muodossa osakkeenomistajille? Vai investoidaanko kertyneet varat liiketoiminnan tulevaan kasvuun? Osingonjakosuhteen merkitys on mahdollista muotoilla osakesijoittajan näkökulmasta seuraavasti: Saako sijoittaja vahvan osinkotuoton välittömästi? Vai onko sijoittajalla mahdollisuus kasvavaan osinkotuottoon tulevina vuosina?
Osinko on siis määritelmän mukaan osuus yhtiön tuloksesta. Kokemusteni mukaan sijoittajien valtavirta ei kuitenkaan ole lainkaan kiinnostunut kyseisestä perspektiivistä, koska osinkojen suuruutta verrataan käytännössä valitettavan usein vain yhtiön pörssikurssiin nähden. Tällöin kyseessä on efektiivinen osinkotuotto, joka kannattaisi mielestäni aina suhteuttaa edellä kuvattuun osingonjakosuhteeseen. Jos yhtiö on sijoituskohteena kiinnostava efektiivisen osinkotuoton näkökulmasta, on sijoittajan lähtökohtaisesti tarkistettava myös maksetun osingon osuus yhtiön vuosituloksesta. Tämä kertoo sijoittajalle kaksi elintärkeää seikkaa: ensinnäkin sen, onko osinko kestävällä tasolla suhteessa yhtiön ansaintakykyyn. Toisaalta tarkastelu ottaa huomioon, onko osinkoon odotettavissa tulevaisuudessa nousua eli jääkö yhtiölle voitonjaon jälkeen lainkaan rahaa kasvuinvestointeihin. Yhtiöhän ei voi pitkällä aikavälillä kuluttaa voitonjakoon ja investointeihin enempää kuin se ansaitsee.
Osinkotuotto on uskoakseni aina suhteellinen käsite. Osakekohtaisella osingolla euromääräisesti ei ole nähdäkseni koskaan itseisarvoista merkitystä, koska osinkotuotto suhteutetaan aina yhtiön osakekohtaiseen tulokseen, osakekannan vallitsevaan markkina-arvoon tai sijoittajan henkilökohtaiseen hankintahintaan. Absoluuttista osinkosummaa tärkeämpää onkin ulottaa tarkastelun aikajänne nykyhetken osinkotuottoa kauemmas. Näkökulma perustuu Gordonin kaavaan, jonka mukaan pitkän aikavälin osakesijoituksissa lopullisen sijoitustuoton ratkaisee lopulta vain ja ainoastaan osinkojen tuleva kasvuvauhti. Sijoittajan ei siis kannata maksimoida vain ensi kevään osinkotuottoa, jos mieli halajaa osalliseksi pitkän aikavälin kurssinoususta. Osinkotuoton kertymisen ajaton sääntö tukee olettamaani, että osinkosijoittajan tulee olla ennen kaikkea kärsivällinen: menestyvä sijoittaja on maratoonari, ei pikajuoksija.
Seuraavaksi konkretisoin osinkoteeman Sampo-konsernin historialliseen viitekehykseen.
Sampon A-osakkeen päätöskurssit kalenterivuosittain (31.12.)
2008 13,45 EUR 2009 17,04 EUR 2010 20,12 EUR 2011 19,17 EUR 2012 24,34 EUR Muutos 2008 – 2012: +81,0% (ilman osinkoja)
Sampon A-osake on menestynyt markkinoilla dramaattisella tavalla yleisindeksiä paremmin. Sampo-konsernia johtaa nykyään operatiivisesti Kari Stadigh, joka siirtyi Björn Wahlroosin seuraajaksi alkuvuonna 2009. Stadighilla on suomalaisten yritysjohtajien keskuudessa harvinaisen hyvä track record kasvavista osingoista: Sampo on korottanut osakekohtaista osingonjakoaan jokaisena vuonna Stadighin alaisuudessa. Tulevakaan kevät ei ennusteiden mukaan tee kaavaan poikkeusta.
Sampon osakekohtainen osinko viime vuosina ja keväällä 2013
2008 0,80 EUR 2009 1,00 EUR 2010 1,15 EUR 2011 1,20 EUR 2012e 1,35 EUR* Muutos 2008 – 2012: +68,8%
* Inderesin ennuste
Lyhyen aikavälin empiirisestä aineistosta on mahdollista esittää, että pörssiyhtiön osakekurssilla on vahva taipumus seurata osakekohtaisen osingonjaon muutosta jo muutaman vuoden aikajänteellä riippumatta ympäröivistä markkinaolosuhteista.
Sampon efektiivinen osinkotuottohistoria
2008 5,9% 2009 5,9% 2010 5,7% 2011 6,3% 2012e 5,5%
* Inderesin ennusteella
Sampo ei ole ollut koskaan pörssin paras efektiivisen osinkotuoton osake. Selitys yhtiön erinomaisuuteen pitkällä aikavälillä löytyy osakekohtaisen osingon kasvusta vuosi toisensa jälkeen: kun yhtiön osakekurssi ja osakekohtainen voitonjako kasvavat samassa tahdissa, säilyy efektiivinen osinkotuotto ennallaan. Tällöin osake ei nouse lyhyen tähtäimen suosikkilistojen kärkeen koskaan, mutta yhtiön pitkäjänteinen osakkeenomistaja saavuttaa sekä tuntuvaa kurssinousua että vuosittain kasvavaa osinkovirtaa. Kyseessä on siis ideaalitilanne. Sen sijaan lyhyen aikavälin osinkotuottoa maksimoiva sijoittajaa saa usein vain korkean osinkotuoton, mutta jää vaille tuntuvasta kurssinoususta yhtiön harjoittaman korkean osingonjakosuhteen vuoksi.
Osinkojen pitkän aikavälin kasvun ajatusta on mahdollista havainnollistaa käytännön esimerkillä. Seuraavaksi suhteutan osinkotuoton esimerkinomaisesti suhteessa vuodentakaiseen ostoerääni Sampon osakkeista (a' 18,65 EUR per osake). Kun sijoittaja laskee osinkotuottoa omalle sijoitukselleen, on osakkeiden oma ja yksilöllinen hankintahinta tietysti ainoa mahdollinen kiinnekohta, josta tuoton kertyminen voidaan laskea nimenomaan henkilökohtaisesti sijoitetuille varoille. Efektiivinen osinkotuottohan kertoo vain sen, mitä uuden osakesijoituksen tekevä sijoittaja saa yhtiöstä osinkotuottona tarkasteluhetkellä.
Osinkotuoton kertyminen yksittäiselle hankintaerälle (Case Sampo - 18,65 EUR per osake)
2008 4,3% 2009 5,4% 2010 6,2% 2011 6,4% 2012e 7,2%
* Inderesin ennusteella
Esimerkki osoittaa, miten vuosi toisensa jälkeen kasvava osakekohtainen osinko nostaa sijoittajan omaan hankintahintaan laskettua osinkotuottoa merkittävästi. Tarkastelua olisi mahdollista jalostaa myös muuttamalla oletusta yhtiön osingonjakosuhteessa eli osakekohtaisen osingon määrässä suhteessa yhtiön vuositulokseen. Olettamaksi laskelman taustalle otetaan tällöin konsensusennuste Sampo-konsernin osakekohtaisesta tuloksesta vuonna 2012, joka on noin 2,40 EUR. Jos yhtiö päättäisi jakaa koko vuosituloksensa osakkeenomistajille osinkoina, kohoaisi edeltävän tarkastelun hankintahintaan laskettu osinkotuotto lähes 13 prosenttiin. Tämä antaa vain karkean esimerkin siitä, miten yhtiön tekemä käytännön osingonjakopäätös voi poiketa merkittävällä tavalla yhtiön tahdonvaltaisesta osingonmaksupotentiaalista. Menestyvän sijoittajan tulee luonnollisesti pyrkiä analysoimaan erityisesti viimeksi mainitun kehityskaarta.
Käytännössä Sampo-konserni maksaa kuitenkin "vain" noin 5 – 6 prosentin efektiivistä osinkotuottoa, koska osa voittovaroista jätetään tietoisesti kasvamaan korkoa itse yhtiön taseeseen. Parhaimmassa tapauksessa tämä kohentaa luonnollisesti tulevien vuosien osingonmaksupotentiaalia, mistä hyötyy ennen kaikkea yhtiön pitkäjänteinen osakkeenomistaja. Laadukas ja omistaja-arvon kasvua edistävä pörssiyhtiö siis maksimoi osinkovirtaansa tulevaisuudessa, eikä suinkaan nykyhetkellä.
Henkilökohtaisesti näen Sampon osakkeen eräänlaisena kuponkibondisijoituksena, jossa osinko muodostaa vuotuisen pohjatuoton viitaten Stadighin track recordiin. Bondiin kuitenkin sisältyy mielestäni optio osinkojen tulevaan kasvuun, jolloin sekä vuotuinen kuponki että itse sijoitusinstrumentti kasvavat markkina-arvoissaan. Vakuutusliiketoiminnan defensiivisen luonteen ja konsernin harjoittaman maltillisen osingonjakosuhteen vuoksi katson nykyisen kuponkikoron olevan kestävällä tasolla. Näin ollen Sampon osakkeenomistajan sijoituksella on rajallinen tie alaspäin, mutta rajoittamaton potentiaali ylöspäin. Juuri sellaisia kohteita sijoittajan tulisikin mielestäni etsiä.
Optimistisessa skenaariossa Sampo-konsernin osinko asettuu seuraavan nousukauden hyvästä tuloksesta laskettuna 2,00 EUR tasolle osaketta kohden. Tällöin osakkeen 30 euron kurssitaso antaisi uudelle sijoittajalle 6,7 prosentin ja 40 euron kurssitaso 5 prosentin efektiivisen osinkotuoton. Aiempien Sampo-kirjoitusteni lukijat muistavatkin “kolmenkympin tavoitetason” esimerkiksi täältä.
Näkemykseni Sampon tulevasta osingonmaksupotentiaalista on vuoden 2013 alkaessa edelleen muuttumaton: Sampo on malliesimerkki yhtiöstä, joka ei tule pitkässä juoksussa kalliimmaksi, vaikka osakekurssi nousee. Tämä selittyy hyvin yksinkertaisesti: yhtiön osakkeenomistajille kuuluva oma pääoma, liiketoiminnan nettotulos ja osingonmaksupotentiaali kasvavat jatkuvasti. Myös laadullisesta näkökulmasta katsottuna Sampon osakkeenomistaja voi painaa päänsä tyynyyn joka ilta rauhallisin mielin, koska laivan kapteenina toimii omistaja-arvon maksimoija. Finanssisektorin sijoittajanvastuu voi olla oikein nautinnollinen kokemus, jos sijoittaja asettaa panoksensa oikealle hevoselle.
Kirjoitus on julkaistu 30.12.2012 Nordnetblogissa. Sampo on kirjoitushetkellä kirjoittajan salkun suurin kotimainen sijoituskohde. Blogi ei sisällä sijoitussuosituksia. Kirjoittajaa voi seurata myös Twitterissä (@JukkaOksaharju). Kirjoittaja on julkaissut sijoituskirjan Hyvästä yhtiöstä hyvään sijoitukseen.
>> Taloustaito
