Menestyvä sijoittaja pohtii osakesalkkunsa yhtiövalintoja. Tarkastelua on mahdollista suorittaa joko analysoimalla yksittäistä yhtiötä eri ajankohtina, tai vaihtoehtoisesti useita eri yhtiöitä samana ajankohtana. Sijoittaja voi toki valita molemmat lähestymistavat, jos hänellä on siihen ajallisia resursseja.
Kuvaan tässä merkinnässä alkeiden tasolla ajatusmallin, jota kulkien sijoittaja voi aloittaa potentiaalisiin ostokohteisiin perehtymisen oikeaoppisesti: tutustumalla ensin itse yhtiöön, ja vasta sitten sen osakkeen hinnoitteluun.
Olen aiemmin käsitellyt blogimerkinnöissä esimerkiksi pörssiyhtiön harjoittamaa osingonjakosuhdetta ja tulostuottoa (E/P), jotka muodostavat mielestäni järkevän pohjan tämänkertaisen merkinnän viitekehykseen.
Tämä merkintä jatkaa samantyylistä alkeistason tarkastelua, koska mielestäni jokaisen sijoittajan tulee hallita osakeanalyysin perusteet. Tämä on tärkeää, vaikka tavoitteena ei olisikaan sijoitusanalyytikon kovapalkkainen ammatti (taloudellisten ehtojen osalta viittaan erityisesti kovien tulostavoitteiden eteen taistelevaan Solidiumiin). Osakeanalyysin perusteiden hallinta on olennaista jo siksi, että sijoittaja kykenee muodostamaan oman ja perustellun käsityksensä potentiaalisen ostokohteen laadusta. "Ymmärrä mihin sijoitat" on edelleen järkevä lähtökohta säästövarojen kohdistamiseen.
Nimenomaan itsenäisesti suoritettu analyysi on elintärkeä, koska sijoittajan omakohtainen arvio yhtiön ja sen osakekannan todellisesta arvosta tulee lopulta suhteuttaa osakkeen markkina-arvoon eli vallitsevaan pörssikurssiin (joka kertoo pitkälti siitä, minkä arvoiseksi muut sijoittajat yhtiön näkevät ja kokevat). Vasta tässä arvioitujen todellisten arvojen vertailussa sijoittaja saa selville, tuleeko analyysin kohteena olevan yhtiön osaketta ostaa vai myydä tarkasteluhetkellä.
Osakeanalyysin yksinkertaisin polku on alkusanoihin viitaten kaksivaiheinen:
1) Mikä on yhtiön ja sen osakekannan todellinen arvo eli kyky maksaa voittoja osakkeenomistajille? 2) Miten yhtiön osake on hinnoiteltu osakemarkkinoilla tarkasteluhetkellä? Näkyykö laatu hinnassa?
Sijoitusanalyysi jakautuu edeltävien kysymysten kautta kahtia: sijoittajan on ymmärrettävä, että tarkastelussa on huomioitava sekä yhtiö että sen osake. Jo tässä vaiheessa eli lähtötilanteessa on olennaista, että sijoittaja hallitsee tunnuslukujen perusteet. Välttämätöntä on ainakin tietoisuus siitä, mikä tunnusluku kertoo osakkeesta ja mikä puolestaan itse pörssiyhtiöstä. Vasta sitten on mahdollista siirtyä tarkastelemaan tunnuslukuja, jotka yhdistelevät näitä ulottuvuuksia.
Käytännössä sijoittaja voi soveltaa samoja osakeanalyysin periaatteita kuin ammatikseen yhtiökatsauksia tekevä analyytikko. Tärkeää on ensinnäkin tarkastelun ajallisen ulottuvuuden hahmottaminen: sijoittaja tarvitsee perustellun arvionsa pohjalle tietoa yhtiön menneisyydestä ja nykytilanteesta. Näiden tietojen pohjalta on mahdollista rakentaa ennustetta yhtiön tulevaisuudesta. Huomionarvoista on mielestäni tässä vaiheessa analyysiä se, että sijoittaja ei tarvitse lainkaan tietoa osakkeen historiallisesta kurssikehityksestä. Tärkeämpää on kiinnittää huomiota esimerkiksi yhtiön myynnin ja kannattavuuden kehityskaariin.
Menestyvä sijoittaja kerää yhtiökohtaisen tason tietoja sijoitusanalyysinsä tueksi mahdollisimman monipuolisesti. Jos sijoittaja alkaa valikoida informaatiota, muodostuu vaaraksi, että tarkastelussa ”suodattimen” läpäisevät vain sellaiset tiedot, jotka tukevat sijoittajan omaa ennakkokäsitystä yhtiöstä tai sen houkuttelevuudesta sijoituskohteena.
Lähtökohtaisesti sijoittajan kannattaa pyrkiä ymmärtämään, mitä yhtiö tekee ansaitakseen tuloja. Millainen on siis yhtiön tyypillinen asiakas? Minkä hänen tarpeistaan yhtiö pyrkii tuotteillaan ja palveluillaan täyttämään? Ja miksi asiakas valitsee säännönmukaisesti yhteistyökumppanikseen juuri kyseisen pörssiyhtiön? Kuinka vahva on yhtiön kilpailuetu tässä tarkastelussa? Mitkä tekijät tai trendit uhkaavat yhtiön etulyöntiasemaa tulevaisuudessa?
Lisäksi sijoittaja voi tehdä esimerkiksi yksinkertaistetun listauksen yhtiön heikkouksista ja vahvuuksista. Yleensä samaan listaan on järkevää sisällyttää myös yhtiön tulevaisuutta koskevat mahdollisuudet ja uhat. Tällä kaavalla toteutettuna tarkastelu alkaa muistuttaa liiketaloudellisessa johtamiskirjallisuudessa usein käyttökelpoiseksi markkinoitavaa ns. SWOT-mallia. ”Nelikenttämallisen” tarkastelun viitekehyksessä sijoittaja pyrkii mahdollisuuksien mukaan sijoittamaan myös yhtiön kilpailijat ja heidän tuotteensa kartalle. Unohtamatta esimerkiksi teknologisia seikkoja, jos ne ovat toimialalla tärkeitä.
Alkeellisen laadullisen analyysin jälkeen sijoittajan tulee siirtyä vähitellen numeroiden ja tunnuslukujen pariin. Tämä tarkoittaa käytännössä sitä, että sijoittaja selvittää yhtiön myynnin ja tuloksen suuruudet. Nämä voidaan selvittää joko absoluuttisina määrinä tai osakekohtaisina lukuina. Karkeimmillaan sijoittajan kannattaa ainakin selvittää, kuinka suuri osa myynnistä jää kustannusten ja verojen jälkeen nettotulosriville. Toisin sanoen analyysi tähtää tässä viitekehyksessä kartoittamaan yhtiön suhteellista kannattavuutta eli voiton osuutta myyntiin nähden.
Pidemmälle etenevässä tarkastelussa sijoittaja voi myös hahmottaa, millaisen osuuden yhtiö joutuu korvausinvestoimaan olemassa olevaan laitekantaansa vain säilyttääkseen nykyisen markkina-asemansa. Toisin sanoen tavoitteena on selvittää, kuinka suuri osa yhtiön ansaitsemasta nettotuloksesta on todella voitonjakokelpoista osakkeenomistajille. Yksinkertaistettuna yhtiön tulos on sitä arvokkaampi, mitä vähemmän siitä joudutaan kuluttamaan välttämättömiin investointeihin. Karkeasti ilmaistuna kaikki korvausinvestoinnit vähentävät yhtiön osingonmaksukykyä. Välttämättömien investointien määrä suhteessa nettotulokseen on osittain myös toimialasidonnainen kysymys.
Kaiken kaikkiaan sijoittajan onkin olennaista pyrkiä vertailemaan yhtiön kannattavuutta, myynnin suuruutta ja liiketoiminnan kasvuprosentteja toimialan keskimääräiseen tasoon. Tämä mahdollistuu käytännössä vain perehtymällä pörssiyhtiön kilpailijoiden tiedotteisiin, tuloskatsauksiin ja vuosikertomuksiin. Tarkastelussa on lisäksi mahdollista vertailla yhtiöiden välisiä oman pääoman tuottoja, joiden tulisi olla optimaalisessa tilanteessa mahdollisimman korkeita (olettaen, että niitä ei ole saatu aikaan massiivisella velkavivulla ja yltiöpäisellä riskinotolla). Oman pääoman tuotossa myös ennakoitavuus ja tasaisuus ovat hyveitä.
Toimialakohtaisen analyysin perusteella sijoittaja saa ensi tuntuman siihen, millainen on yhtiön markkina-asema omalla toimialallaan. Onko yhtiö mahdollisesti oman alansa johtava toimija liiketoimintansa volyymin tai kannattavuuden osalta? Vai ideaalitilanteessa kenties molempien? Toisaalta toimialakohtainen analyysi voi tarjota viitteitä siitä, mihin suuntaan yhtiön tilanne on kehittymässä omassa viiteryhmässään. Lupaava pörssiyhtiö voi myös olla toimialallaan tarkasteluhetken pienin mutta nopeimmin kasvava toimija.
Johtolankoja yhdistämällä sijoittaja kykenee muodostamaan perustellun arvion siitä, mikä on yhtiön tulevaisuuden ansaintakyky valituilla oletuksilla. Yhtiön tulevaa kasvua voidaan ennustaa yksinkertaisimmillaan arvioimalla koko toimialan tuleva vuosikasvu ja arvioimalla analyysin kohteena olevan pörssiyhtiön markkinaosuuden muutos tämän toimialan viitekehyksessä.
Analyysin näkökulmasta yhtiön tulonmuodostuspotentiaali tulee muokata muotoon, jossa sijoittajalla on käytettävissään ennuste tulevista osakekohtaisista tuloksista. Tuloskertymästä sijoittajan tulee vielä arvioida, kuinka suuren osan yhtiö voi jakaa osinkoina omistajilleen (kestävä voitonjakosuhde). Asian kääntäen sijoittajan tulee arvioida, kuinka suuri on yhtiön keskimääräinen investointitarve liiketoimintaansa, mihin jo edellä viitattiin.
Mitä enemmän yhtiö joutuu suorittamaan korvaavia ja kasvuun tähtääviä investointeja, sitä vähemmän yhtiö voi maksaa tuloksestaan voitonjakona osakkeenomistajille. On myös mahdollista, että yhtiö joutuu pidättämään voittovaroistaan osan vakavaraisuutensa kohentamiseen. Tähän liittyen on olennaista, että osakeanalyysin viitekehyksessä ainoastaan jakokelpoiset voitot soveltuvat arvonmäärityksen perustaksi. Sijoittaja ei hyödy mitään konkreettista yksistään siitä, että yhtiö harjoittaa paljon liiketoimintaa.
Osakekohtaisen osingonjaon ja sen mahdollisen tulevan kasvutrendin arvioituaan sijoittaja voi tehdä oletuksen ”yhtiölle kuuluvasta arvostuksesta”. Esimerkiksi yhtiön osakekohtaisen tuloksen ollessa 2 euroa, voi sijoittaja arvioida yhtiön vakaaseen markkina-asemaan ja kohtuullisiin kasvunäkymiin perustuen ”todellisen arvon” olevan esimerkiksi 15 kertaa nettotulos (P/E 15). Tässä tapauksessa osakkeen todellinen arvo olisi 30 euroa (2 euroa * 15). Jos yhtiö jakaisi koko vuosituloksensa osinkona, olisi pitkäjänteisen sijoittajan vuosituotto 6,7 % (2 euroa / 30 euroa) ilman osinkojen tulevaisuuden kasvutekijää.
Arvonmäärityksessä sijoittaja voi perustella yhtiölle sitä korkeamman todellisen arvon, mitä nopeampia ovat yhtiön tuloksen ja voitonjakopotentiaalin kasvu. Tähän viitaten kasvuvauhti on analyysissä keskeisellä sijalla: jos yhtiön kasvuvauhti on keskimääräistä alhaisempi, saattaa ”oikeutettu” todellinen arvo vastata esimerkiksi vain 8 vuoden nettotulosta (P/E 8). Tällöin osakkeen todellinen arvo olisi 30 euron sijaan ”vain” 16 euroa (2 euroa * 8).
Toisaalta selvästi keskimääräistä vauhdikkaampi yhtiö voidaan hinnoitella jopa 20–25 kertaa vuosituloksensa verran, mikä merkitsee esimerkkiyhtiön näkökulmasta 40–50 euron todellista osakekohtaista arvoa (2 euroa * 20–25). Laskelmissa on huomioitava, että yhtiön todellinen arvo yleensä nousee, jos kerrottavana oleva osakekohtainen osinko kasvaa. Tämä perustelee osaltaan sitä, miksi sijoittajan tulee perustaa arvionsa osakkeen todellisesta arvosta ensisijaisesti nimenomaan yhtiökohtaisiin tekijöihin, ei osakkeen viimeisten viiden vuoden kurssikäyrään.
Kuvatunlainen näkökulma ei suinkaan ole ainoa mahdollinen lähestymistapa yhtiön arvonmääritykseen. Erityisesti arvosijoittajien keskuudessa on sovellettu laajasti yhtiön omistaman nettovarallisuuden käyttämistä osakkeen todellisen arvon haarukoinnin pohjana. Tällöin sijoittaja etsii selvästi voitollisia mutta arvostukseltaan alhaisen P/BV-luvun yhtiöitä, joiden taseessa oma pääoma kasvaa vuodesta toiseen. Osakkeen matala arvostus suhteessa yhtiön nettovarallisuuteen merkitsee parhaimmillaan sitä, että oman pääoman kasvu nostaa osaketta tulevaisuudessa selvästi (koska ilman kurssinousua taseperusteinen arvostus laskisi ennemmin tai myöhemmin kestämättömän alhaiselle tasolle).
Kun alkeellisen tason laadullinen ja numeerinen analyysi on suoritettu, on sijoittajalla mahdollisuus soveltaa saamiaan tietoja esimerkiksi yritysjohdon laadun analyysiin. Onko yhtiön kannattavuus kohentunut nykyjohdon aikana? Entä miten yhtiön markkina-asema on muuttunut viime vuosina? Onko yritysjohto antanut sijoittajille matkan varrella konservatiivisia, varovaisia vai ylioptimistisia odotuksia johtamastaan liiketoiminnasta?
Vasta analyysin loppusuoralla sijoittajan tulee suunnata katseensa pörssiin ja yhtiön osakekurssiin. Mitä kaikkea markkina-arvoon on tarkasteluhetkellä hinnoiteltu? Miten sijoittajan oma arvio yhtiön todellisesta arvosta poikkeaa vallitsevan pörssikurssin kanssa? Tuleeko ostot aloittaa välittömästi, vai onko yhtiön arvostustaso eri planeetalta oman analyysin lopputuloksen kanssa? Analyysin johtopäätöstilanteessa sijoittajalla tulee olla riittävästi kurinalaisuutta ja uskoa oman analyysinsä johdonmukaisuuteen. On vaarallista, jos sijoittaja alkaa muokata omia ennusteitaan ainoana tavoitteenaan saada yhtiön todellinen arvo ylittämään osakkeen vallitsevan pörssihinnoittelun, jotta osakeostot voitaisiin aloittaa. Kärsivällisen metsästäjän suurin kilpailuetu ei ole matemaattinen lahjakkuus, vaan kurinalaisuus.
Todellisuudessa sijoittajan on vaikea tehdä yhtiökohtaista arvonmääritystä tyhjiössä ilman tunteiden harhaanjohtavaa vaikutusta. Siihen kannattaa kuitenkin pyrkiä, koska muutoin osakekurssi vaikuttaa alitajuisesti sijoittajan arvioihin ja oletuksiin yhtiöanalyysin eri vaiheissa. Pahimmillaan sijoittaja pyrkii muokkaamaan esimerkiksi yhtiön kannattavuutta ja tulevaa kasvuvauhtia koskevat ennusteensa sellaisiksi, että osakkeen nykyinen arvostustaso olisi perusteltu osakkeiden ostohankkeita silmällä pitäen.
Ostohankkeissa hätiköiminen ei kuitenkaan tee pörssiyhtiöstä yhtään huonompaa, mutta sijoittajan saamasta yksilöllisestä tuotto-odotuksesta matalamman. Tuottovaatimus on kuitenkin paitsi erittäin olennainen, myös niin kattava ja monitahoinen asiakokonaisuus, että siihen ei tarjoudu mahdollisuutta pureutua tämän syvemmin alkeistason tarkastelussa.
Yhteenvetona kärsivällinen sijoittaja odottaa, että markkinahinnoittelu tarjoaa ainutlaatuisen tilaisuuden ostaa laatuyhtiötä alle sen todellisen arvon. Kokemukseni mukaan sijoittaja joutuu analysoimaan vähintään yhdeksän laatuyhtiötä, jotta hän löytää kymmenennen, jonka osake on välittömästi houkuttelevalle tasolle hinnoiteltu. Saatan antaa tällä arviolla jopa hieman liian ruusuisen kuvan todellisuudesta.
Lopulta ostojen ja myyntien ajoittaminen onnistuvat varsin suurella todennäköisyydellä silloin, kun sijoittaja ostaa osakkeita alle todellisen arvon, ja puolestaan myy selvästi yli todellisen arvon. Tämä on täysin eri asia kuin ostaa osaketta kurssikäyrän pohjalukemassa ja myydä korkeimmassa huipussa. Näkökulmaeron ymmärtämällä sijoittaja onnistuu välttämään osakemarkkinoiden psykologisia karikoita.
Kirjoitus on julkaistu 15.9.2013 Nordnetblogissa. Blogi ei sisällä sijoitussuosituksia, eikä pyrkimyksenä ole ottaa kantaa osakekurssin tuleviin muutoksiin, taikka antaa osakkeelle tavoitehintaa tai sijoitussuositusta. Kirjoittajaa voi seurata blogin lisäksi myös Twitterissä (@JukkaOksaharju).
>> Taloustaito
