Osakkeiden odotettu tuotto on osinkotuoton, tuloskasvun ja arvostuksen muutoksen summa. Osinkotuotto on helppo havaita, mutta tuloskasvun ja arvostuksen muutokset ovat vaikeasti ennustettavia.
Ennustamista helpottaa arvostuskertoimien ja tulosmarginaalien taipumus palata keskiarvoonsa. Tästä ominaisuudesta huolimatta arvostukset ja tulosennusteet jatkavat yleensä kipuamistaan koko nousukauden ajan.
Arvostusten nousua ovat ajaneet alhaiset pitkät korot. Korot voivat olla jonkin aikaa poikkeuksellisen alhaalla. Suhdanteen edetessä korkojen pitäisi nousta – tai sitten pidemmän aikavälin kasvunäkymät ovat heikentyneet, jolloin korot jäävätkin alas ja arvostukset laskevat.
Markkinoiden käytetyin arvostuskerroin on eteenpäin katsova p/e-luku eli hinta/tulos. Tällä kertoimella kaikki suuret markkinat ovat suhteellisen, mutteivät hälyttävän korkealle arvostettuja.
Tulosten ennustettavuus on kuitenkin luvattoman heikko jo vuodeksi eteenpäin. Virhettä voi korjata käyttämällä kertoimessa ennusteen sijaan toteutunutta tulosta tai Shillerin suhdannesovitettua tulosta.
Jos tulokset kasvavat liikevaihtoa nopeammin, kuten viime vuosina marginaalien kasvaessa, osake kallistuu suhteessa liiketoiminnan kokoon. Marginaalin poikkeukselliset muutokset saa eliminoitua vertaamalla yrityksen arvoa liikevaihtoon.
Osinkotuotto on selkeä, hyvä mittari, mutta voitonjaontuotto on laajempi, koska se ottaa huomioon myös osakkeiden takaisinostot. Runsas voitonjako hidastaa oman pääoman kasvua, jolloin osake kallistuu suhteessa omaan pääomaan, mutta toisaalta oman pääoman tuotto kasvaa.
Yhdysvaltain arvostukset ovat puhtaasti tämän hetken korkeiden tulosten varassa. Jos tuloskasvu taittuu, markkinat näyttävät nopeasti kalliilta kaikilla mittareilla. Tulossuhdanne onkin edennyt jo pitkälle, mutta sen lisäksi yritykset ovat leikanneet kustannuksiaan ja ostaneet paljon omia osakkeitaan. Paluu keskiarvoon on käynnissä, kun työkustannusten kasvu kiihtyy ja vastaavasti tuloskasvu hidastuu.
Euroopassa on puolestaan tulospotentiaalia. Kun tulosmarginaalit ovat huipussaan Yhdysvalloissa, Euroopassa on nousuvaraa. Tulosten pitää kuitenkin kasvaa reippaasti, koska toteutuneilla tuloksilla Eurooppa on kallein. Korkein tuotto saadaan osingoista Euroopasta ja voitonjaosta Yhdysvalloista.
Kehittyvät markkinat ovat kaikilla mittareilla suhteellisesti halpoja, jopa osinkotuotolla, mutta niillä on sovellettava valikoivaa strategiaa. Kiina on oma lukunsa. Siellä pääoma allokoituu tehottomasti niin taloudessa kuin osakemarkkinoillakin, mikä tarkoittaa velka- ja omaisuusarvokuplan rakentumista.
Arvonmääritys ei siis olekaan triviaali tehtävä muuttuvassa taloudessa, jossa ennusteet ovat vinoja, tulossuhdanne on kypsymässä, liiketoimintaa on tehostettu ja omia osakkeita on ostettu ennätysmäärät.
Jussi Hyöty työskentelee Elite Varainhoidon päästrategina
