KARON PÖRSSI Hämäriä arvonmääritysprosesseja. Epäselvyyksiä kiinteistöarvioitsijan ja rahastoyhtiön rooleista. Salkunhoitajan riippumattomuus kyseenalainen. Puutteita stressitesteissä.
Finanssivalvonnan kiinteistösijoitusrahastoja koskeva teema-arvio on kylmäävää luettavaa. Valvojaviranomainen antaa rahastoyhtiöille huutia poikkeuksellisen suorasanaisesti.
”Arvonmääritysprosessin dokumentoinnin taso oli erittäin vaihtelevaa.”
”Vain muutamalla yhtiöllä oli arvonmääritysprosessi dokumentoitu sääntelyn vaatimalla yksityiskohtaisella tasolla.”
”Kaikkien yhtiöiden kohdalla ei voitu varmistua siitä, että salkunhoitajan riippumattomuus säilyy täysin arvonmäärityksen yhteydessä.”
”Usealla kiinteistörahastolla on puutteita stressitesteissä. Kaikista rahastoista ei ollut tehty sääntelyn edellyttämiä stressitestejä: Kaikki yhtiöt eivät olleet tehneet numeerisia stressitestejä eivätkä analysoineet markkinariskejä riittävällä tasolla.”
Ja niin edelleen.
Kiinteistörahastot 2010-luvun ilmiö
Kiinteistörahastot ovat 2010-luvun ilmiö. Yksityissijoittajien ulottuville sijoitusrahastomuotoiset kiinteistösijoitukset tulivat vuonna 2012 toimintansa aloittaneen Ålandsbanken Asuntorahaston myötä.
Kuluneet vuodet ovat olleet talouden nousukautta, ja myös kiinteistörahastot ovat saaneet surffata nousussa niin kohdemarkkinoiden kuin rahastojen rahavirtojenkin suhteen.
Rahastoraportissa listattujen Finanssialan jäsenyhtiöiden kiinteistörahastoissa oli lokakuun lopussa lähes viiden miljardin euron pääomat. Kun päälle laskee United Bankersin kiinteistörahastot, viiden miljardin raja rikkoutuu.
Buumin taustalla on nolla- ja miinuskorkoympäristö. Kun korkosijoituksista saa lähinnä riskiä, reaaliomaisuussijoitukset kiinnostavat. Kun kiinteistösijoituksiin lisäksi yleensä liittyy velkavivun käyttö ja velkaraha on miltei ilmaista, tarjolla oleva tuotto kuulostaa entistä houkuttelevammalta.
Kiinteistöosakerahastoista kiinteistörahastoihin
Suoraan kiinteistöihin sijoittavien sijoitusrahastojen lisäksi tarjolla on jo pitkään ollut osakerahastoja, jotka sijoittavat hajautetusti kiinteistösijoitusyhtiöiden osakkeisiin. Ne ovat luonteeltaan tavallisia yhteen toimialaan erikoistuneita osakerahastoja ja siksi toisenlaisia kuin suoraan kiinteistöihin rahansa laittavat rahastot.
Tällainen ”kiinteistösijoitustoimialarahasto” on esimerkiksi EQ Eurooppa Kiinteistö, joka on perustettu yli viisitoista vuotta sitten. Rahaston omistuksiin kuuluu vaikkapa Helsingin pörssissä listattu Kojamo. Koska kiinteistösijoitusyhtiöihin sijoittavien rahastojen kohteet ovat kaupankäynnin kohteena pörsseissä, rahastojen omistukset ovat helposti liikuteltavassa muodossa ja rahastot useimpien osakerahastojen tapaan auki merkinnöille ja lunastuksille joka pörssipäivä.
”Kiinteistösijoitustoimialarahastot” ovat kuitenkin jääneet suosiossa pahasti suoraan kiinteistöihin sijoituksia tekevien rahastojen jalkoihin. Kuvaavaa on, että EQ Eurooppa Kiinteistö -rahaston pääoma on painunut vain reiluun neljään miljoonaan euroon.
Selvästi paremmassa vedossa ovatkin olleet EQ:n kiinteistörahastot EQ Liikekiinteistöt ja EQ Hoivakiinteistöt, joissa on hoidossa yhteensä 1,6 miljardin varat.
Asunnoista metsään ja vanhainkoteihin
Suomen suosituin kiinteistörahasto on OP-Vuokratuotto, jolla on yli 37 000 osuudenomistajaa. Pääomia rahastossa on 1,4 miljardia, mikä sekin on Suomen ykkösluku alallaan.
OP-Vuokratuottoa markkinoidaan helppoudella, vakaalla vuokratuotolla ja – rakennuttamiseen osallistumisen ja liiketilojen omistamisen ansiosta – mahdollisuudella päästä pelkkää asuntosijoittamista korkeampaan tuottoon. Tuottotavoitteekseen rahasto ilmoittaa 4,5 prosenttia vuodessa.
Viimeisimmän osavuosiraportin mukaan OP-Vuokratuoton pääomista asunnoissa on 68 prosenttia ja toimitiloissa 22 prosenttia. Kymmenesosa on kiinni rakennushankkeissa.
OP:n kiinteistörahastovalikoimaan kuuluvat myös palvelukiinteistöihin ja metsäkiinteistöihin erikoistuneet rahastot. Metsärahasto löytyy myös ainakin FIMiltä ja UB:ltä.
Kiinnostus kiinteistösijoitusrahastoja kohtaan on saanut rahastoyhtiöt rakentelemaan eri tavoin erikoistuneita kiinteistösijoitusrahastoja. Kiinteistösijoituksia voi tehdä rahastojen kautta asuntojen, liiketilojen, hoivatilojen ja metsän lisäksi myös vaikkapa tontteihin: Ålandsbanken Tonttirahasto on 10 000 euron vähimmäissijoituksellaan laajalle sijoittajajoukolle avoin mahdollisuus päästä osalliseksi uusien kerrostalojen alla vuokraa tuottavista tonteista.
Hotelleihin erikoistunutta rahastoa en ole nähnyt vielä rahastoyhtiöiden tarjonnassa, mutta CapManin pääomarahastovalikoimista sellainenkin löytyy.
Kiinteistörahastojen arvonmäärityksessä pahankuuloisia puutteita
Kiinteistörahastot poikkeavat monessa mielessä perinteisistä vaikkapa osakkeisiin sijoittavista sijoitusrahastoista. Eroja on arvonmäärityksessä, aukiolossa ja velan käytössä.
Vilkkaasti vaihtuviin noteerattuihin arvopapereihin sijoittavan rahaston arvonmääritys on kohtuullisen simppeliä puuhaa: katsotaan kurssit pörssistä ja ynnätään salkun arvo.
Kiinteistöjen arvoa ei voi määritellä noin vain tietokoneelta vilkaisemalla. Rahastoilla on eri keinoja määritellä kunkin kiinteistön ja koko kiinteistösalkun arvo. Kiinteistöjä voi vertailla muihin samankaltaisiin kiinteistöihin ja haarukoida siten niiden potentiaalista kauppahintaa. Arvoa voi lähestyä diskonttaamalla tulevia vuokratuottoja nykyhetkeen.
Arvonmääritys on sijoittajan kannalta olennainen seikka, sillä sen perusteella määräytyy kunkin osuuden arvo. Siksi on huolestuttavaa, että Finanssivalvonnan arvion mukaan kuudelta rahastolta puuttui kokonaan erillinen rahastokohtainen arvonmäärityspolitiikka eivätkä kaikki yhtiöt eivät olleet tarkastaneet uudelleen arvonmäärityspolitiikkaansa sääntelyn mukaisesti.”
”Osalle yhtiöistä vastuujako kiinteistöarvioitsijan ja yhtiön välillä oli epäselvä. Kaikkien yhtiöiden kohdalla ei voitu varmistua siitä, että salkunhoitajan riippumattomuus säilyy täysin arvonmäärityksen yhteydessä. Useamman yhtiön kohdalla ei voitu varmistua siitä, että arvonmääritysmenetelmiä sovelletaan johdonmukaisesti. Vain kolme yhtiötä oli vertaillut kiinteistönarvioitsijan ilmoittamia arvoja omiin laskelmiinsa tai validoi kiinteistönarvioitsijan käyttämiä tietoja”, Finanssivalvonnan raportissa huomautetaan.
Velkavipua ja epälikvidiyttä
Kiinteistörahastot ovat auki uusille sijoituksilla tyypillisesti vain kerran kolmessa kuukaudessa. Tämä on ymmärrettävää jo siksi, että lunastuksia ja merkintöjä voidaan tehdä vain silloin, kun rahaston arvo tiedetään. Hankala arvonmääritysprosessi on epäilemättä hintava ja siten syö sijoittajien tuottoja.
Toiseksi harva aukiolo helpottaa salkunhoitajan työtä. Jos rahastosta tehdään isoja lunastuksia, salkunhoitajalle jää aikaa reagoida niihin. Esimerkiksi EQ:n kiinteistörahastoista voi tehdä lunastuksia vain kahdesti vuodessa ja lunastustoiveesta pitää kertoa rahastolle vähintään kolme kuukautta ennen määräpäivää, Ålandsbankenin tonttirahastolle peräti puoli vuotta ennen lunastusta.
Kiinteistörahastoissa piileekin aito ”fund runin” riski: Jos monet suuret sijoittajat päättävät lunastaa omistuksiaan, salkunhoitaja voi joutua myymään kiireellä rahaston omistuksia. Kauppaa voi kiihdyttää alentamalla myyntihintaa, ja jos myyntihinta on edellisessä arvonmäärityksessä käytettyä arvoa pienempi, rahaston arvo tuon omistuksen osalta laskee.
Kiinteistörahaston omistajan kannalta onkin poikkeuksellisen tärkeää katsoa, keiden kanssa on samassa veneessä.
Rahastoilla on tyypillisesti mahdollisuus nostaa tuottoja käyttämällä velkaa. Esimerkiksi OP-Vuokratuoton velkavipu on vajaat parikymmentä prosenttia kiinteistömassan arvosta. Lunastustilanteessa salkunhoitaja voi kiinteistömyyntien lisäksi tai sijaan kasvattaa rahaston velkaisuusastetta.
Siksi on ainakin teoriassa mahdollista, että hyvin informoidut sijoittajat pääsevät markkinoiden heiketessä tekemään lunastuksensa vielä hyvän arvostuksen aikana – heidän lunastuksensa maksetaan ottamalla lisää velkaa – ja kiinteistöjä pannaan polkumyyntiin vasta sen jälkeen.
Kiinteistörahastoissa kulut koholla
Kiinteistörahastojen palkkiot ovat keskimäärin muita sijoitusrahastoja korkeampia. Esimerkiksi Ålandsbanken Asuntorahaston vuotuiskulut ovat 2,25 prosenttia pääomasta. Toisin kuin monella muulla rahastolla sillä ei kuitenkaan ole käytössä tuottosidonnaista palkkiota.
Monella kiinteistörahastolla on karvalakkiosuussarja ja silinteriosuussarja. Jos rahastoon laittaa kiinni miljoonan, palkkioista saa alennusta.
Korkeita kuluja voi yrittää perustella sillä, että kiinteistöjen hoitaminen on työlästä. On vuokraustoimintaa, on arvioiden tekemistä. No, ulkopuolisten asiantuntijoiden kuten vuokravälittäjän kulut maksetaan kyllä salkusta eli osuudenomistajan kukkarosta. Eivät salkunhoitajat käy vaihtamassa jääkaappeja ja tekemässä lähtötarkastuksia.
Huomiota herättävän korkeita ovat kiinteistörahastojen merkintä- ja lunastuspalkkiot. Niillä voi osin olla myös pitkäjänteisyyteen ohjaavaa vaikutusta. Salkunhoitajalle ja muille osuudenomistajille aiheutuu harmia rahastoon virtaavasta uudesta ja ennen kaikkea pois virtaavasta pääomasta.
Rahastoyhtiö saa lunastuspalkkioissa korvauksen salkunhoitajan harmeista, mutta jäävien osuudenomistajien harmia balsamoisi parhaiten salkkuun maksettava kaupankäyntipalkkio. Sellainen on käytössä esimerkiksi Ålandsbankenilla.
Viikon trio: Hoivasta parhaat tuotot
EQ Hoivakiinteistöt on antanut kolmessa vuodessa omistajilleen keskimäärin 9,4 prosentin tuoton vuodessa. Vaikka tuottoa on kiritetty velkavivulla, se on kiinteistösijoitukselle varsin hyvä, etenkin kun ottaa huomioon rahaston kohtuullisen korkean kulutason.
Syyskuun lopussa EQ:n rahastolla oli 159 kiinteistöä ja lisäksi yhdeksän rakenteilla olevaa kiinteistöä ja 106 vuokralaista. Vuokralaisriski on melkoinen, sillä viiden suurimman vuokralaisen osuus vuokratuotoista on yli puolet. Sen sijaan vuokrasopimusten keskimääräinen kesto – yli 11 vuotta – luo rahastoon vakautta.
| Rahasto | Keskimääräinen vuosituotto |
| eQ Hoivakiinteistöt | 9,4 % |
| eQ Liikekiinteistöt | 8,6 % |
| FIM Asuntotuotto | 6,9 % |
Lähde: Rahastoraportti lokakuu 2019. Mukana tarkastelussa kiinteistörahastot, joiden vähimmäismerkintäsumma on korkeintaan 10 000 euroa.
Karo Hämäläinen
Kirjoittaja on kirjailija ja sijoittamiseen erikoistunut vapaa toimittaja. Mainituista rahastoista ja osakkeista hän omistaa CapMania.
